Seeking Alpha: Рассмотрите для себя Zijin Mining вместо Southern Copper

Несколько слов о меди

Медь играет значимую роль в постоянно развивающейся энергетической инфраструктуре. По мере перехода на возобновляемые источники энергии, такие как солнечная и ветровая энергия, а также использования аккумуляторных технологий, растет спрос на различные минералы, включая нишевые и основные металлы.

Среди этих металлов медь занимает ключевое значение, связывая и обеспечивая поставку чистой энергии по всему миру. Этот металл обладает исключительными свойствами, которые делают его использование незаменимым в чистой энергии. Фактически, генерация чистой энергии из солнечной и ветровой энергии зависит от меди, причем ее использование, согласно данным Copper Development Association, обычно в 4–6 раз больше по сравнению с традиционными источниками энергии на основе ископаемого топлива. Несколько фактов, подчеркивающих важность меди, основанных на том же источнике:

• Ветрогенератор мощностью 3 мегаватта [МВт] содержит до 4,7 тонн меди [кабели, проводка, турбины/трансформаторы и оборудование для генерации]; • В солнечных энергетических системах на каждый мегаватт мощности приходится 5,5 тонн меди [теплообменники, проводка, кабели]; • Электромобили и аккумуляторные электромобили требуют на 83,3% и 281,3% больше меди соответственно, чем автомобили с двигателем внутреннего сгорания.

Глобальное распространение электромобилей и аккумуляторных электромобилей превышает все предыдущие прогнозы, и даже влияние COVID-19 не стало значимым препятствием для рынка. Росту спроса также способствовало и снижение стоимости установки и хранения технологий возобновляемой энергии за последнее десятилетие. В результате использование меди остается относительно стабильным в последние годы. И несмотря на опасения относительно ухудшения макроэкономических условий в США и во всем мире, мы не наблюдаем значительного снижения цен на медь, как это было ранее.

Рынок меди в настоящее время испытывает значительный дефицит, а уровень запасов продолжает сокращаться с максимальных значений в 2004 году. Аналитики Goldman Sachs в своей последней заметке подчеркивают, что все это увеличивает риск нехватки металла уже в этом году.

Несмотря на сложности восстановления основанной на сфере услуг экономики Китая, внутри страны спрос на медь соответствует позитивным ожиданиям, поддерживаемым стабилизацией в секторе недвижимости и курсом страны на зеленую экономику. Общий спрос в регионе в 1 квартале 2023 года продемонстрировал рост на 4% по сравнению с тем же периодом годом ранее.

Корреляция между спросом на медь и стальной отраслью Китая значительно ослабла из-за быстрого роста зеленой экономики и неодинаковой динамикой в цикле недвижимости.

В настоящее время мировые видимые запасы меди составляют около 400 тыс. тонн, в то время как ожидаемый дефицит до конца года составит почти 500 тыс. тонн, что может вызвать эпизодичное дефицитное состояние где-то во второй половине 2023 года. Глобальные запасы рафинированной меди сократились на 28% (157 тыс. тонн) с конца февраля до конца апреля, что является самым крупным сокращением с 2004 года.

Даже в случае умеренной рецессии [в развитых рынках], сохранится умеренный дефицит меди в размере 42 тыс. тонн, в то время как более серьезная рецессия может привести к скромному профициту в размере 338 тыс. тонн.

Спрос обычно проще прогнозировать, чем предложение. Но в данном случае картина чуть более ясна - скорее всего, в этом году предложение будет довольно слабым. В первом квартале 2023 года результат перебоев в работе медных шахт можно оценить в 400 тыс. тонн, или около 1,7% от мирового предложения. Эти перебои отразились в данных о производстве с прогнозируемым ослаблением во втором квартале. В настоящее время происходит снижение накопленных объемов запасов меди, но потребительские центры ощутят это влияние спустя несколько месяцев. Сокращенные планы по добыче меди на 2023 год привели к корректировке прогноза глобального производства до 22,3 миллиона тонн, что на 2,3% больше по сравнению с предыдущим годом. Это снижение в основном связано с сокращением прогноза производства и задержками в работе в Латинской Америке и Южной Азии. В результате в этом году не ожидается "волны" предложения на рынке меди. Исходя из всей истории предложения и спроса на медь, Goldman Sachs поддерживает прогноз о повышении цен на медь на 25% в течение следующих 12 месяцев.

Такой потенциал роста, основанный на фундаментальных факторах, также поддерживается техническими аспектами. Недавно компания Fundstrat Global Advisors поделилась своим новым прогнозом - цена на медь должна начать расти к концу мая. Эта тезис подкрепляется недельным циклическим композитным графиком, разработанным аналитиками Fundstrat. Их модель показывает образование дна в конце мая, за которым следует возвращение к максимумам 2022 года, что может произойти в промежуток с июня по начало 2024 года.

По моему мнению, такое сочетание долгосрочной перспективы, среднесрочного дисбаланса между предложением и спросом, а также надежная техническая оснащенность (медного сектора) способствуют росту цен на медь в краткосрочной перспективе и предлагают отличное соотношение рисков и потенциальной прибыли для инвесторов, которые принимают решение добавить медные активы к своему существующему портфелю или только начинают делать первые шаги, приобретая акции медных компаний.

Почему я отдаю предпочтение Zijin Mining, а не Southern Copper?

Описанные мной выше преимущества не означают, что стоит покупать активы всех производителей меди для получения прибыли. Рынок меди имеет интересную структуру с точки зрения распределения ресурсов. Согласно последним данным USGS более 21% всех мировых запасов находятся в Чили, отсюда логичный вывод, что основная часть добычи сырья происходит именно там [около 23,6% от мирового производства].

Вместе с тем, если мы посмотрим на Китай, где запасы меди составляют всего 3% от мировых запасов, более 42% всей чистой продукции производится в этой стране – китайская экономика является основным двигателем спроса на медь на всем глобальном рынке.

Что касается запасов, Southern Copper имеет самые большие запасы из всех публичных компаний в мире, согласно информации из их отчетности для инвесторов. В настоящее время у компании примерно 44,8 миллиона тонн медных запасов, а ресурсы оцениваются примерно в 71,9 миллиона тонн. К 31 марта 2023 года около 2/3 EBITDA компании приходится на операции в Мексике, а оставшаяся 1/3 часть – на южные регионы Перу. Поэтому я считаю важным указать на некоторые риски, связанные с SCCO с точки зрения этих регионов. В последние месяцы протесты в Перу особенно заметны на фоне протестов в большинстве других Латиноамериканских стран, что вызывает опасения по поводу блокировки деятельности горнодобывающего предприятия SCCO.

Мексика также вызывает некоторые вопросы. Новое законодательство, введенное президентом, предоставляет правительству беспрецедентный контроль над полезными ископаемыми и водными ресурсами страны, создавая более сложную и рискованную среду для частных инвесторов, как указывает недавнее исследование юридической фирмы ArrentFox Schiff [17 мая 2023 г.]. Законодательство включает сокращение сроков горнодобывающих концессий, требование проведения публичных торгов, ограничения на виды концессий, увеличение обязательств по отчетности и социальные взносы из прибыли горнодобывающих предприятий. Эти изменения существенно влияют на долгосрочные инвестиционные решения и уже привели к потере инвестиций на сумму около 9 миллиардов долларов и увольнению порядка 420 000 человек, оценили в ArrentFox.

Несмотря на то, что SCCO обладает самыми большими ресурсами среди публичных компаний, она медленно осваивает их разработку. В то же время операционные расходы на производство фунта меди увеличиваются, что указывает на возрастающие затраты на добычу и обработку металла.

Из данных за четвертый квартал мы знаем, что SCCO планировала потратить около 15 миллиардов долларов на капитальные расходы по нескольким проектам в Мексике и Перу, включая Buenavista Zinc, Pilares, El Pilar и El Arco в Мексике, а также Tia Maria, Los Chancas и Michiquillay в Перу. Хотя эти проекты выглядят интересными и некоторые из них скоро начнут развиваться, основная часть капитальных расходов еще не была распределена. Проекты Los Chancas и Michiquillay, например, в совокупности требуют около 5,1 миллиарда долларов и, как ожидается, будут введены в эксплуатацию незадолго до или после 2030 года. Таким образом, в среднесрочной перспективе высокие капитальные затраты, скорее всего, снизят денежные потоки инвесторов SCCO, а рост производства начнется значительно позже.

С другой стороны, я вижу относительно низкие показатели кредитного плеча, очень хорошее покрытие процентных платежей и уровень EBITDA – эти показатели выглядят очень привлекательными по сравнению с другими гигантами отрасли, такими как Rio Tinto (RIO) или BHP Group (BHP). Именно поэтому компания оценивается достаточно дорого.

Предполагаю, что SCCO может получить выгоду от роста цен на медь, если среднесрочные прогнозы Goldman Sachs и других аналитиков сбудутся. Вот почему на сегодняшний момент я не могу рекомендовать продажу их акций, их стоит придержать.

Итак, что меня привлекло в Zijin Mining Group и почему она выглядит лучше, чем SCCO?

Как мы видели в заметке Goldman Sachs, китайская экономика в этом году сделала относительно серьезные шаги для поддержки спроса на медь, и, на мой взгляд, этот тренд должен сохраниться и в будущем. Однако, как я писал в статье о Vale (VALE), это будущее, скорее всего, будет мультиполярным и не столь глобализованным, как это было раньше.

Китай сейчас направил все силы на то, чтобы стать самодостаточной страной в плане владения и распоряжения ресурсами, которые ей так сильно необходимы. Через Zijin Mining - одну из ведущих горнодобывающих компаний страны - Китай повышает свою независимость в производстве металла, используемом в электромобилях и солнечных панелях.

Zijin Mining – это международная горнодобывающая компания с общей стоимостью в 40 миллиардов долларов, осуществляющая различные горнодобывающие проекты в нескольких странах, включая Китай, Россию, Папуа-Новую Гвинею, Сербию, Австралию и Демократическую Республику Конго. Компания охватывает всю цепочку добычи полезных ископаемых, начиная от исследований и разработки, и заканчивая производством и продажей. Кроме добычи полезных ископаемых, Zijin Mining также занимается выплавкой, переработкой и производством других цветных металлов, таких как серебро, свинец и вольфрам.

Компания недавно разработала крупные проекты по добыче меди: • Kamoa-Kakula в Конго [собственность 45,04%] - содержит 43,69 млн. тонн меди с содержанием 2,53% [четвёртый по величине неосвоенный проект в мире]; • Cukaru Peki в Сербии [собственность 100%] - содержит 1,28 млн. тонн меди с содержанием 3% и 81 тонн золота с содержанием 1,9 г/т.

Несмотря на все макроэкономические вызовы последних лет, развитие этих проектов позволило Zijin Mining продолжать активное расширение своей деятельности и после увеличения производства на 41% в 2022 году, она стала одной из шести крупнейших меднодобывающих компаний в мире.

Китайская компания Zijin Mining заняла шестое место [среди крупнейших меднодобывающих компаний] с добычей меди в 859 000 тонн в 2022 году (увеличение на 47% по сравнению с 2021 годом). Компания увеличила годовой выпуск меди благодаря успешному началу производства ключевых проектов, таких как Верхняя Зона медно-золотой шахты Цукару Пеки в Сербии, медных шахт Камоа-Какула и шахт Жулунг в Тибете. Источник: Kitco.com, с добавлениями автора.

Положительный импульс не ослаб и в первой половине 2023 года. Например, рентабельность собственного капитала компании увеличилась на 558 базисных пунктов по сравнению с предыдущим годом, а прибыль на акцию в долларах США увеличилась на 83% за год.

В отличие от SCCO, Zijin Mining не планирует тратить несколько миллиардов на капитальные затраты, результаты которых будут видны только через 8–10 лет. Большинство крупных проектов уже находятся в процессе реализации. Кроме того, доходы компании в ближайшее время будут пополняться за счет продажи лития.

В то же время компания относительно недооценена из-за недостаточного освещения ее деятельности и статуса «розовых листов».

Возвращаясь к моему аргументу относительно процессов деглобализации в мире, я бы хотел подчеркнуть, что значение Латинской Америки, в особенности Чили (крупнейшего производителя меди в мире) и Перу (второго по величине), вполне вероятно, будет снижаться в будущем. Китай сейчас активно ищет медь на своих собственных зарубежных месторождениях или на месторождениях, близких к его границам. Примерами могут служить монгольское месторождение Оюу Толгой компании Rio Tinto, которое недавно было расширено, и российское месторождение Удокан на Дальнем Востоке, известное как одно из крупнейших неразработанных месторождений меди в мире. Как я упоминал в своих предыдущих статьях, завод по переработке «Удоканской меди» уже готов к запуску производства, а срок службы месторождения оценивается примерно в 70 лет, при этом вся медь с этого месторождения, скорее всего, будет поставляться в Китай, так как он является ближайшим соседом России.

В свете этого сдвига в парадигме мне кажется, что имеет больший смысл обратить внимание на внутренний рынок Китая и на высококачественную меднодобывающую компанию, способную удовлетворять растущий спрос на медь в случае «некоторой изоляции» страны. Под «некоторой изоляцией» я не подразумеваю санкции и ее отрезание от остального мира, как это произошло с Россией. Здесь речь скорее о продолжении торговой войны между Западом и Востоком, и взаимное желание обеих сторон быть менее зависимыми друг от друга. В этом случае мне кажется, что Zijin отвечает всем критериям высококачественной, крупной и ликвидной компании (тикер 2899 на Гонконгской фондовой бирже) – ее маржа продолжает расти, недавно были запущены крупные проекты, и есть еще несколько проектов, которые помогут поддержать будущий операционный рост и диверсификацию бизнеса.

Заключение

Конечно, мои выводы подвержены многим рискам, особенно в отношении Китая. Во-первых, изменения в законодательстве и политике могут оказать значительное влияние на результаты деятельности. Внезапные изменения в законодательстве или давление в отношении определенных секторов могут создать неопределенность и волатильность рынка - добыча меди здесь не является исключением. Во-вторых, китайский фондовый рынок менее прозрачен, что затрудняет получение инвесторами точной и своевременной информации о компаниях. Эта непрозрачность распространяется на финансовые показатели, корпоративное управление и потенциальные риски. Наконец, геополитическая напряженность и макроэкономические факторы, такие как торговые споры, политическая напряженность, изменения денежно-кредитной политики и замедление экономического роста, могут повлиять на цены акций и настроения инвесторов в Китае. Если ваше правило – управлять рисками и избегать китайских акций, эта статья определенно не принесет вам пользы - извините, что отнял у вас время.

Второй момент, на который вам следует обратить внимание — это сильная чувствительность цен на медь к экономическому циклу. Если вы верите в вероятность даже небольшой рецессии, вам лучше подождать более подходящей точки входа для покупки акций медедобывающих компаний. Здесь, конечно, все зависит от вашего инвестиционного горизонта - чем он масштабнее, тем менее значимым должен быть цикл для вас как инвестора. Но согласитесь, всегда хочется купить ниже и продать выше. Какими бы оптимистичными ни были прогнозы аналитиков по ценам на медь и насколько низкими ни были бы мировые запасы этого товара, когда наступит рецессия, акции горнодобывающих компаний можно будет купить гораздо дешевле, чем сейчас. Несмотря на все риски, я считаю, что Southern Copper Corp. при ее долгосрочном потенциале роста, не менее подвержена географическим рискам, чем Zijin Mining Group – у первой относительно схожие показатели рентабельности и роста, но более длительные проекты с высокими инвестиционными требованиями, а также более высокие мультипликаторы оценки. По этим причинам последняя выглядит для меня более привлекательной – особенно ее листинг на Гонконгской фондовой бирже, где ликвидность намного лучше, чем у американских АДР.